2022年11月18日和12月2日，BETVLCTOR伟德官方网站國有資産管理研究院聯合《經濟觀察報》分别發布了2021年度《A股上市公司自由現金流量創造力99強（FCF Top99）》、2016-2021年度《A股上市公司現金增加值創造力50強（CVA Top50）》和2016-2021年度《A股上市公司經濟增加值創造力99強（EVA Top99）》，以上三大榜單報告由BETVLCTOR伟德官方网站會計系教授、BETVLCTOR伟德官方网站國有資産管理研究院研究部主任謝德仁帶領團隊研究完成。其中，2021年度FCF Top99榜單系該類榜單的第二次發布（2021年10月30日發布了2016-2020年度FCF Top99榜單），而CVA Top50榜單（2016-2021）和EVA Top99榜單（2016-2021）則是首次發布。這三大反映A股上市公司股東價值創造情況的榜單在國際上為首創。（點擊文末“閱讀原文”即可獲取報告全文。）

2021年度《A股上市公司自由現金流量創造力99強（FCF Top99）》

一家企業無論是為包括融資性負債債權人和股東在内的直接利益相關方創造價值（例如付息和分紅），還是為更廣義的利益相關方創造價值（例如踐行ESG理念），都需要發生現金流出，而隻有自由現金流量才是現金的可持續來源。在長期視角下，持續的自由現金流量創造力是企業能夠在自己“養活”自己的基礎上，實現持續為利益相關方創造價值并最終實現高質量發展的根本前提。因此，研究團隊基于謝德仁所發明的具有原創性的指标——淨資産自由現金流量回報率（FCFOE），在2021年研究編制了2016-2020年度的FCF Top99榜單及報告，今年繼續研究編制了2021年度FCF Top99榜單及報告。

表1 2021年度FCF Top 99

注：因篇幅限制，FCFOE按四舍五入保留三位小數，下同。

（2021年度FCF Top99榜單詳情見2021年度的《A股上市公司自由現金流量創造力99強（2021）》報告）

2016-2021年度《A股上市公司現金增加值創造力50強（CVA Top50）》

一個企業創造了自由現金流量，卻未必一定創造股東價值。其經濟邏輯在于，現有的利潤表和現金流量表中都沒有考慮企業的股權資本成本，股權資本不是免費的，企業隻有創造的自由現金流量超出股權資本成本之後才真正創造股東價值。為此，基于“能否持續創造現金增加值，是上市公司是否創造股東價值的唯一标準”之理念，研究團隊界定和測算了一個全新的原創指标——淨資産現金增加值回報率（CVAOE），并據此編制了2016-2021年度CVA Top50榜單及報告。

表2 2021年度CVA Top 50

注：1. 因篇幅限制，CVAOE按四舍五入保留三位小數，下同。

2. 在報告2021年度的樣本中，共有76家公司CVAOE為正值。

（2016-2021年度CVA Top50榜單詳情見《A股上市公司現金增加值創造力50強（2016-2021）》報告）

2016-2021年度《A股上市公司經濟增加值創造力99強（EVA Top99）》

從權責發生制基礎的會計視角來看，一個企業創造了淨利潤，未必創造了股東價值。這是因為，現有權責發生制基礎的淨利潤計算中隻是考慮了債權資本成本（即利息支出），而沒有考慮股權資本成本，隻有當企業淨利潤扣除股權資本成本後還有餘，才算真正創造了權責發生制基礎的股東價值，亦即創造了經濟增加值（EVA）。雖然EVA這一概念早已為資本市場所知悉，但謝德仁研究團隊基于長時間窗口對該指标的構建方式進行調整，并基于之界定和測算了一個具有創新性的指标——淨資産經濟增加值回報率（EVAOE），然後據此編制了2016-2021年度EVA Top99榜單及報告。

表3 2021年度EVA Top 99

注：因篇幅限制，EVAOE按四舍五入保留三位小數，下同。

（2016-2021年度EVA Top99榜單詳情見《A股上市公司經濟增加值創造力99強（2016-2021）》報告）

經濟增加值創造力強的公司，其自由現金流量和現金增加值創造力如何？

根據上述三份報告，在2016-2021年間連續六年入榜EVA Top99的34家公司中，僅有13家能夠同時連續入榜CVA Top50，而在2016-2021年間連續六年入榜FCF Top99的33家公司中，有19家公司能夠同時連續入榜CVA Top50。由此可見，基于權責發生制基礎的經濟增加值創造力強，而基于現金流量基礎的自由現金流量創造力和現金增加值創造力未必一定強，自由現金流量和現金增加值的創造難度更大。正因如此，謝德仁強調，淨利潤和經濟增加值的創造必須有“真金白銀”的自由現金流量和現金增加值相伴随，否則是無意義的。

表4 2016-2021年間連續進入FCF Top99榜單的公司（共33家）

表5 2016-2021年間連續進入CVA Top50榜單的公司（共19家）

表6 2016-2021年間連續進入EVA Top 99榜單的公司（共34家）

三大榜單入榜公司的自由現金流量、現金增加值和經濟增加值創造力在持續提升中

雖然從數據來看，A股上市公司的自由現金流量創造力、現金增加值創造力和經濟增加值創造力總體上還比較孱弱，但令人欣喜的是，FCF Top99、CVA Top50和EVA Top99榜單入榜公司的自由現金流量創造力、現金增加值創造力和經濟增加值創造力在2016-2021年度間持續提升。即便面臨新冠疫情沖擊以及外部環境較大不确定性等挑戰，這些公司的經營狀況并未跌入低谷，反而穩步上升，可謂是真正具備較強抗風險能力的高質量發展的上市公司。

圖1 FCF Top99公司的FCFOE趨勢統計

圖2 CVA Top50公司CVAOE趨勢統計

圖3 EVA Top99公司EVAOE趨勢統計

沒有微觀企業的高質量發展，中國宏觀經濟的高質量發展就會面臨成為空中樓閣的風險。研究這些榜單公司的高質量發展經驗，厘清中國上市公司自由現金流量創造力、現金增加值創造力和經濟增加值創造力的現狀，将激勵其他公司向榜單公司看齊學習、提升自身的綜合競争力。謝德仁研究團隊也希望通過榜單的研究、編制與發布，敦促監管機構和企業利益相關方重視自由現金流量、現金增加值與經濟增加值的創造，鼓勵上市公司自願披露乃至強制其披露自由現金流量、現金增加值與經濟增加值創造力方面的相關信息，推動我國企業高質量發展，并最終助力中國防範化解系統性金融風險和經濟的高質量發展。

謝德仁教授帶領的研究團隊包括林樂（首都經貿大學會計學院副教授，清華經管2014年博士畢業）、廖珂（武漢大學經濟與管理學院特聘副研究員，清華經管2016年博士畢業）、劉勁松（四川大學商學院會計與金融系講師，清華經管2022年博士畢業）、史學智（清華經管會計系2019級博士生）、朱子陽（清華經管會計系2020級博士生）。