彙率制度的未來是當今世界所面臨的重要議題之一。1980年前後，因為英鎊估價過高，英國損失了一百多萬個工作崗位；幾年後，由于美元估價過高，美國也發生了類似的情況。這些彙率錯位的經曆令人吃驚。很多經濟學家曾希望，一旦世界進入浮動彙率制時代，彙率錯位就會成為曆史。然而，上述經曆表明，有必要對确定彙率的國際機制徹底進行重新評價。

保羅·克魯格曼在貨币和實體經濟研究方面都有很深造詣。基于其在微觀經濟方面的深厚研究功底，1987年，他被邀請擔任倫敦經濟學院萊昂内爾·羅賓斯紀念講座第三個年度系列的主講人，主題是彙率制度。中信出版社新近出版的《投機敗局：克魯格曼談不穩定彙率》一書，萃取了這次講座的精華。

在本書中，克魯格曼着重探讨了為什麼彙率可能需要時常調整，分析了最近彙率大幅波動的原因，并讨論了彙率機制的未來。

這次講座共分三講。各講的主要内容如下：

在第一講中，克魯格曼設置了讨論背景。針對彙率為什麼可能需要時常調整，他提出了一種新思路：貨物和服務的國際市場仍然沒有完全一體化，多數大國至少購買了本國産品的三分之二。因此，如果一國出現經常項目赤字，它就無法隻通過削減支出來解決這一問題，除非它想讓自己的工人失業。

在第二講中，克魯格曼指出，由于最近的彙率大幅波動，現在彙率變化對貿易不平衡的直接影響已不如從前了。因為如果一家公司知道現行的彙率水平将持續下去它就會進入一個國外市場；但如果彙率走勢不穩定，它可能就不會進入了。這種進入決定類似于行使股票期權的決定，人們不會在剛剛有利可圖時就行使股票期權，因為盈利可能會變得更豐厚。同樣的，隻有在彙率的路徑顯示預期利潤達到充足水平時，一家公司才會進入一個國外市場。所以，如果彙率波動十分頻繁，彙率調整在平衡經常項目方面的有效性就會減弱，轉而誘發進一步的波動。克魯格曼的分析不僅見解獨到，而且與如何評估一種貨币的“均衡”價值密切相關。

在第三講中，克魯格曼讨論彙率機制的未來。他提出了兩個要點：第一，很難發現每種貨币的均衡價值是多少，尤其是在經曆了最近的彙率波動之後；第二，真實彙率大幅波動的破壞性極強。克魯格曼因而贊同逐步謹慎地回歸一種固定彙率制度，在一個很長的初級階段内采取範圍很寬的目标彙率。

克魯格曼的文筆清晰流暢，深入淺出，是一位出色的大衆經濟學家。讀者可通過本書第二講“彙率與現實的隔離”中的一個章節來領略其行文風格。

衆所周知，福爾摩斯偵探故事中的關鍵線索是一條不會叫的狗，也就是說重要的證據不是已經發生的事情，而是沒有發生的。在本講中，我想證明浮動彙率制的運行中存在類似的道理。20世紀80年代的浮動彙率發生了大幅波動，其中最令人困惑不解，因此也最重要的方面是，彙率如此大幅度的波動對實體經濟僅僅産生了微弱影響。在過去十年中，我們經曆了有史以來最大的彙率波動而沒有出現巨大通貨膨脹差異。鑒于波動的巨大規模，波動所産生影響竟然微不足道，這十分值得關注。彙率波動所産生的影響竟如此之小，我認為隐藏在這一謎團背後的是世界經濟運行的缺陷，這一點對我們理解彙率政策至關重要。

讓我們回過頭來看一看前一講中我最喜愛的圖1.2，該圖将美國的名義彙率與制造業的相對單位勞動成本進行對比。注意，兩者的波動都很大。與其它工業國家的平均值相比，自1980年起至1985年上半年達到最高值，美國勞動成本的上升幅度不少于60%；在随後不足三年的時間内，又降至原先的水平。為了說明得更具體些，這裡将美國與德國進行比較。以美元來計算，1980年德國制造業的工資比美國工資高25%左右；在美元的高峰時期，德國制造業的工資比美國工資低25%左右；到1988年初，德國制造業的工資又再次比美國工資高20%。

現在設想一下，在過去十年中，一位經濟學家被大雪困在了匹茨堡、羅切斯特或明尼阿波利斯，對外面世界發生的事一無所知。我們去找這位經濟學家，告訴他這些沖擊的規模。我們猜想他很有可能會得出如下結論：由于1985年初美國的勞動成本高得失去控制，美國制造業肯定已經崩潰。與之相反，美國勞動成本在達到最高值後發生急劇下降肯定對日本和西歐的制造業造成了毀滅性打擊。然而，如果這位經濟學家看到實際數據後，他會為之震驚。震驚的原因不是美元彙率的升降所帶來的巨大影響，而是影響的微不足道。美國制造業的确存在巨大的貿易逆差，但是逆差隻占制造業附加值的15%，并且80年代美國制造業總産出的增長幾乎與70年代一樣迅速。的确，美元的貶值造成了日本和歐洲制成品實際淨出口的下降，但是貶值并沒有導緻整個經濟的非工業化。

更加令人驚奇的是，美元的升降對通貨膨脹并沒有産生很大影響。你不必盲目相信購買力平價理論，認為彙率的大幅波動應該會造成貶值國家發生通貨膨脹，升值國家發生通貨緊縮。在實行浮動彙率制的早期，關于“惡性和良性循環”的觀點非常盛行，并被廣泛讨論。該觀點認為彙率在經合組織國家不同的通貨膨脹現象中發揮了核心作用。當美元升到最高值時，擔心美元最終會貶值的人們堅持認為通貨膨脹将會因此而産生。舉個例子，史蒂芬·馬裡斯十分準确地預測了美元的“硬着陸”；同時，由于通貨膨脹會迫使國家采取緊縮的貨币政策，因此他預計美元的“硬着陸”會進而導緻美國整體經濟的“硬着陸”。

然而，事實并非如此。美元波動既沒有反映為通貨膨脹的過大差異，也沒有被抵消……過去幾年内，特别是美元開始貶值以來，我們已經悄然習慣于生活在一個彙率變化巨大但影響很小的世界當中。正如我在第一講中所強調的那樣，自1985年美元達到最高值之後，其彙率發生了巨大波動，那些在曆史上引起巨大争議的彙率變化相形見绌。然而，如果觀察一下主要經濟大國國内的發展情況，我們就會發現這些變化僅僅産生了輕微影響。

事實上，我們最近看到的彙率大幅波動的原因正是波動産生的影響比較輕微。如果不同國家生産制成品的相對成本的變化能夠快速體現為實際生産區位的變化，那麼美元的大幅波動就會導緻貿易收支的變化，貿易收支的變化反過來又會限制美元的波動。如果彙率的變化很快被傳遞至國内價格，那麼我們所見的那種彙率波動可能會導緻通貨膨脹的巨大差異（意味着名義比率的大幅波動并不與實際比率的大幅波動相對應），或者會與不配合的貨币政策相抵觸（該貨币政策會再次限制彙率的波動）。這是因為彙率與實體經濟之間存在着某種隔離，彙率才可能像以前那樣不穩定。也就是說，正是因為彙率的影響如此之小，它才能夠如此大幅度波動。

但是，為什麼彙率的影響如此之小呢？現在至少有一個直接原因是很明顯的：彙率并沒有像人們所預期的那樣影響貿易流或總價格，主要是因為向其它國家出口産品的公司沒有像人們所預期的那樣改變出口價格……

本書中的内容對決策者和學者非常有參考作用；作為中英文雙語讀本，本書又是初入經濟學大門的莘莘學子上佳的精讀文獻。

徐璐撰稿

保羅·克魯格曼簡介

普林斯頓大學經濟學教授。2008年獲諾貝爾經濟學獎。主要研究領域包括國際貿易、國際金融、貨币危機與彙率理論。他已出版了近二十本著作，發表文章數百篇。

本書目錄

第一講 贊成浮動彙率

1.1國際一體化的程度和趨勢

1.2改變彙率的依據

1.3三點補充說明

1.4現在我們在哪裡

1.5附錄：貿易收支和真實彙率

第二講 彙率與現實的隔離

2.1現實中的“因市定價”

2.2沉沒成本模型

2.3一些計算

2.4滞後

2.5美元的均衡價值

2.6附錄：在彙率不确定條件下的迪克西特進人和退出模型

第三講 金融市場與國際貨币體系

3.1國際金融市場的表現

3.2對外彙市場的判斷

3.3彙率政策

3.4給國際貨币體系開出的藥方

3.5從現在到未來

3.6附錄：診斷投機性泡沫