鄧普頓集團的創始人鄧普頓爵士曾經說過：“一個國家的财富不能依靠自然資源，它應該依靠人們心中的想法和觀念。”随着我國國力日益強盛，國家及民衆的财富都亟需大量優秀的金融人才來管理。加強學習國際金融曆史上的經驗和教訓,有益于我國的金融從業人員增強智慧和勇氣來作出正确的判斷與選擇。拉塞爾·納皮爾所著的《大熊市啟示錄》還原了美國百年金融史，此書被美國《投資者年鑒》列為“最佳圖書”，是所有金融人士必讀的經典著作。

拉塞爾·納皮爾具有豐富的金融實踐經驗。1995年至1999年，他擔任裡昂證券公司亞洲市場部策略師。從1999年開始，他還在愛丁堡商學院開設了“金融市場的實踐曆史”的相關課程。他的理念被《亞洲貨币》雜志譽為“亞洲金融界最傑出的思想”。

傳統觀點認為，市場出現嚴重衰退後就會見底，這就是畢生難求的進倉機會。但是拉塞爾認為，大熊市有着很長的周期，确定價格是否嚴重低估的關鍵是在系統内尋找“股價漲幅落後于經濟和收益增長步伐的時段”。例如當1921年股市見底時，道瓊斯工業平均指數甚至低于22年前也就是1899年的水平；但當時名義GDP增長了383％，調整通脹後GDP增長了88％！與此類似，1982年8月道瓊斯指數并不高于1964年4月的指數，在調整通脹後實際下降了70％。拉塞爾認為，1982年8月是20世紀購買美國證券的第四個大好時機，其他三個時機分别是1921年、1932年和1949年。

拉塞爾著作所傳遞的重要信息是從價格高估到價格低估往往需要很長的時間——一般為14年，股價較低時也許并不是購買證券的最佳時機，更為重要的是證券價格的真實水平以及預示股價走低的各種價格指數。所以，盡管1974年12月9日道瓊斯指數暴跌至570點以及1982年8月9日暴跌至769點，但是與1974年見底時相比股價實際下跌了15％。

投資者試圖将市場見底與股民的悲觀情緒、恐慌和相關行業内公司的破産以及彌漫的負面情緒聯系起來。但是拉塞爾提出了另一個觀點，認為股市見底将帶來六至九個月的經濟恢複期，但是新聞報道普遍認為市場見底時股票都是看跌的；拉塞爾經過研究認為，經濟複蘇和積極的新聞使得20世紀四次股市反彈持續了好幾個月。

拉塞爾的《大熊市啟示錄》是第一本以審慎的眼光追蹤100多年間美國股價在低估和高估之間波動的書籍。這本書提供了很多發人深思的觀點。

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第一部分“華爾街曆史上最有利可圖的時候”（1921年8月）

現在是進倉的大好時機，因為證券的交易價格隻是重置成本的30%。在紐約證券交易所140年的曆史中，這是最大的牛市……

第1章 邁向1921年8月：一戰結束了!聯邦儲備系統建立了

一戰結束後，工業股票交易量占紐約證交所總交易量的80%，多數鐵路也已被收歸國有。此外，戰争對股票價格産生沖擊，這就直接導緻了1919年至1921年熊市的出現；為了給1921年夏末發生的事件做鋪墊，我們就需要分析市場上新出現的未知因素——1914年建立的聯邦儲備系統。

第2章1921年的市場結構：消費社會出現了

1921年公開發行的股票似乎反映了當代投資者的利益需求。新興産業汽車股票迅速壯大，其它新興産業還包括橡膠和煙草，後者的興起主要是因為消費者的需求從傳統的散葉煙草轉移到人造香煙。在1920年至1921年的債券熊市中，約有80%的自由公債持有者将公債抛售了。投資者的注意力集中在聯邦公債和其它公債上，聯邦公債交易往往占一半以上，有時甚至達到三分之二。

第3章1921年夏季熊市見底：收于63.9點

1921年8月24日道瓊斯工業平均指數收于63.9點，如果投資者在1921年市場見底時或在1921年都未曾購買證券，那麼，他将錯過20世紀最雄偉的牛市。與1921年12月的收益相比，1921年8月市場見底時的收益仍然要高37%。收益的恢複明顯減緩了股市的反彈速度。

第二部分“美國曆史上最嚴重的股市崩盤”（1932年7月）

1932年7月之前，美國股票市場的牛市和熊市相互更疊。1932年7月8日收于41.22點，從而到達谷底。價值的大幅震蕩與其它熊市價值的緩慢下跌形成了鮮明的對比。人們對這段時期美國股價的大幅震蕩産生了強烈的興趣，但是股價的大幅震蕩對美國社會卻産生了無法挽回的影響……

第4章 邁向1932年7月：大蕭條時代的來臨

1930年4月之後的事件應該對這段金融市場的曆史承擔主要責任。在投資者相信市場開始持續回暖，并于1930年4月17日購買了有價證券的時候，道瓊斯工業平均指數再次下挫，并在1932年7月市場見底之前損失了86%的市值。另外，如果1929年至1932年的熊市與20世紀的其它熊市有一個關鍵的差别，那麼就是銀行系統的垮台。

第5章1932年的市場結構：美國工業的重大變化

1932年可供投資者選擇的證券要比1921年多得多。即使是在經濟衰退和蕭條期間，1932年底紐約證交所仍有1278隻上市股票，而1921年底隻有691隻上市股票。1932年股票交易量為4.25億，而1921年僅有1.73億。市場價值總額和發行量的輕微下跌具有很大的迷惑性，因為美國政府債券的價格相對穩定，但是，其它類型債券的價格下降了。

第6章1932年夏季熊市見底：收于41.22點

與20世紀其它主要熊市見底相比，1932年有很多明顯不同的地方，而最重要的差别就是證券價值從高估到低估的下降速度。市場從曆史最高位道指381.2點直線下降，而且收益的下降幅度明顯超過經濟的衰退速度。對于1932年夏季股市的投資者而言，最重要的問題是股市的交易價值是否低于“公允價值”。

第三部分“即将迎來史上最長的一次牛市”（1949年6月）

在20世紀40年代整整10年的時間裡，股價完全低于公允價值，投資者們手足失措，再加上經濟處于蕭條時期，這就造成了股票市場的不景氣。那麼，投資者們何以确信，1949年之後美國将迎來有史以來最長的一次牛市……

第7章 邁向1949年6月：市場的起伏與投資者的冷漠

1932年到1949年熊市見底期間分别出現了兩個牛市和兩個熊市。戰後初期，股市如一潭死水，紐約證券交易所的日股票換手額經常會低于50萬美元。而在經濟不景氣時期，投資者的表現更加冷漠。長期的低收益率以及股市和經濟的繁榮假象所帶來的恐慌，是股市中自信危機産生的根本原因。

第8章1949年的市場結構：在二戰後的經濟蕭條下

1949年5月紐約證券交易所發行的所有股票的總市值為640億美元，比1932年熊市見底時的總市值多4倍。在1929年至1932年熊市中的“績優股”——公用事業、煙草和電信，在1932年至1949年再次跑赢大盤。在1932年牌價表上有1600多隻債券，1940年底上面的債券仍有1400隻左右，可1949年上面的債券隻達到了912隻。

第9章1949年夏季熊市見底：收于161.6點

1921年和1932年股價都出現了大幅下跌，而1949年夏天結束的熊市卻完全不同。從1946年5月的最高點到1949年6月的最低點，股市隻下跌了24%。然而盡管在此次熊市中股價并未出現大幅下跌，但某些關鍵的特性與1921年有所類似。

第四部分“經曆了14年的低迷之後”（1982年8月）

到了20世紀60年代，通貨膨脹已經不會因為一次經濟萎縮而必然消失，這種現象越來越明顯。許多人指出，對股市而言，這種“新現象”起到了積極作用。難道它會改變股票的特征嗎？它會改變熊市的本質和最終的結局嗎？

第10章 邁向1982年8月：前所未有的通貨膨脹

1968年至1982年熊市形成的主要原因是《布雷頓森林協定》的終止和通貨膨脹的上升。盡管牛市和年中道瓊斯工業平均指數始終低于1968年的最高值。随着墨西哥危機的産生和美聯儲政策的改變，股票市場在1982年8月到達谷底。

第11章1982年的市場結構：金融部門的大發展

1982年紐約證券交易所的股票交易價值比1968年牛年峰值還要高350%。1982年公衆對股市的興趣達到了最高的水平。戰後著名的銀行業務公司占據了整個紐約證券交易所的牌價表，而到了1982年原本在1949年排名第16位的金融機構上升到了第2位。對債券投資者而言，這個時期準政府固定利率證券的指數增加和收益率的上升是兩個最大的變化。

第12章1982年夏季熊市見底：收于776.92點

一般來說，牛市是不可能出現在熊市見底的時候的。然而在1982年，牛市确确實實出現了。與1921年、1932年和1949年熊市見底時相比，1982年一個關鍵的不同點就是，在1982年熊市見底之前的許多年，市場中大量股票已經開始回升，而另一個關鍵的不同點是，在1982年股市見底後大量股票價格開始反彈，而在其它三個年份隻有少量股票價格開始反彈。

結語 有價值的指示器

徐璐撰稿